Det tredje kvartalet 2008 var lönsamhetsmässigt tufft för Empire men nu befinner sig bolaget i det fjärde kvartalet, som brukar vara det starkaste. När bolaget anställde Magnus Nylander lades den sista pusselbiten för försäljning i Spanien, där bolaget nu bygger upp en distributionsplattform.

Landschef anställd för Spanien
Magnus Nylander kommer att ansvara för SodaStreams lansering i Spanien. Han har tidigare varit marknadschef på Coca Cola och är sedan flera år tillbaka bosatt i Spanien.

Sedan tidigare är det sagt att försäljningen ska komma igång vid jul.

- Det enda som återstår är att bygga upp en distributionsplattform i Spanien. Vi jobbar på det genom att göra kundbesök, berättar Johan Kalling för beQuoted.

Enligt Johan Kalling kommer den spanska verksamheten kräva en kapitalbindning på cirka 5 miljoner kronor.

Produktion i känsligt område
Nyligen framkom uppgifter att tillverkaren av SodaStream, Soda-Club, producerat vissa delar av maskinen samt kolsyrepatroner på Västbanken. Ett område som Israel ockuperat i strid med folkrätten.

Empire är noga med att poängtera att de själva inte har några fabriker eller tillverkning av SodaStream utan enbart är distributör av produkten.

Vd Johan Kalling tror inte att uppgifterna kommer påverka försäljningen av SodaStream.

- Nej, det tror jag inte. Vi har agerat snabbt i frågan och den är redan utredd. Soda-Club har lovat att flytta produktionen av våra produkter från Västbanken.

Fler lokomotiv efter julhandeln
SodaStream-maskinen har varit Empires lokomotiv. Nu finns det möjlighet att ytterligare en produkt ska utvecklas till en storsäljare, kaffemaskinen Caffitlay.

Empire meddelade redan i september att den första beställningen av Caffitaly var slutsåld. Förhoppningen var att nästa parti skulle finnas tillgängligt till julhandeln. Johan Kalling meddelar att produkterna istället kommer finnas på plats tidigast i slutet av december.

Under första kvartalet 2009 ska man även börja sälja Caffitaly i Norge och Finland. Hittills har den enbart sålts i Sverige och Danmark.

Lanseringen av den nya SodaStream-maskinen Genesis är framflyttad till januari eller februari. Tidigare var det tänkt att den skulle finnas på plats i november eller december. Leveranserna är säkrade, enligt Johan Kalling.

Försämrat resultat trots tillväxt
Under de första nio månaderna 2008 låg tillväxten nära 60 procent. Lönsamheten har dock försämrats jämfört med motsvarande period förra året.

De första nio månaderna hade följande utveckling:

      • Omsättning: 284 Mkr (180,5), +57%
      • Resultat efter finansnetto: 13,8 Mkr (15,1), -9%
      • Vinst per aktie: 1,05 kronor (1,19), -11%

Siffrorna för tredje kvartalet isolerat:

      • Omsättning: 160,1 Mkr (83,4), +27%
      • Resultat efter finansnetto: 6,3 Mkr (7,9), -21%
      • Vinst per aktie: 0,47 kronor (0,62), -24%

Både rörelse- och vinstmarginalerna har backat med nära 4 procentenheter under tredje kvartal jämfört med motsvarande period förra året. Bolaget är därmed en bit från målet om en vinstmarginal på 10 procent.

Minskad efterfrågan och försäljningsvolym inom vissa produktsegment (hushållsmaskiner och hårvårdsprodukter) har dragit ned resultatet.

Johan Kalling uppger att bolaget även tagit kostnader för att öka personella resurser för främst marknads- försäljnings- och servicerelaterade befattningar. Det finns även planer på att ändra produktutbudet.

- Vi håller på med en analys av detta.  Mer information kommer i början på nästa år.

Hög kapitalbindning
Kapitalbindningen i form av varulager uppgick vid tredje kvartalets slut till nästan 120 miljoner kronor. Vid samma period förra året var kapitalbindningen 45 miljoner kronor. Enligt Johan Kalling har detta medfört en ökad kostnad på 0,6 – 1 miljon kronor för det tredje kvartalet.

Anledningen till varulagrets storlek är att bolaget vill säkra leveranserna för fjärde kvartalet. Beställningarna från bolagets sida blev dock alltför optimistiska. För att komma till rätta med kapitalbindningen har bolaget satt in ett åtgärdsprogram.

Enligt Johan Kalling är målsättningen att ligga på mellan 40 - 60 miljoner kronor om man bortser från perioder när Empire behöver ladda upp inför starka tillväxtmånader som det fjärde kvartalet.

Låg värdering
Det står mycket på spel för Empire under årets julhandel. Det finns ett stort lager som måste säljas. Helst ska det ske till ordinarie priser.

beQuoted behåller dock prognosen om 30 procents tillväxt och en vinstmarginal på cirka 5 procent för helåret 2008. Därmed tror vi att Empire kommer nå sitt mål om minst 400 miljoner kronor för 2008. Det ger en vinst per aktie strax över 2,50 kronor och ett p/e-tal på 3,5.

Fjärde kvartalet, det starkaste till följd av julhandeln, borde kunna hålla uppe vinstmarginalen. Förra året visade fjärde kvartalet en tillväxt på 89 procent, medan vinstmarginalen låg på 8 procent.

Även om lågkonjunkturen sätter sina spår i handeln borde den inte bli så kraftig att vinstmarginalen för helåret hamnar under 5 procent. För rullande tolv månader ligger vinstmarginalen på 6,5 procent.

Utlandssatsningar viktiga för Empires fortsatta framgångar
Utlandsstagningar och satsningen på kaffemaskinen Caffitaly är viktiga för att parera Empires beroende av den svenska marknaden och SodaStream-maskinerna.

Johan Kalling tror dock starkt på SodaStream och har reviderat upp den potentiella marknaden från en miljon till två miljoner maskiner i Sverige. Närmare en halv miljon enheter har hittills sålts i Sverige. Sverige står för 90 procent av Empires totala omsättning.

Kaffemaskinen Caffitaly kan minska beroendet av SodaStream även om konkurrensen kan bli hård. Det beror till stor del på vilken prisklass kaffemaskinen hamnar i.

Sammantaget tycker vi inte att dagens värdering speglar bolagets vinstpotential. En småbolagsrabatt är befogad, i synnerhet i oroliga börstider, men p/e 3,5 är väl snålt för ett bolag med hög tillväxt under lönsamhet.

ADI KRILIC
adi.krilic@beQuoted.com

Med anledning av den föreslagna nyemissionen har Accelerator kallat till extra bolagsstämma den 17 november. Vid stämman kommer bland annat beslut fattas om deltagarna i nyemissionen kommer få möjlighet att i framtiden köpa in sig i dotterbolaget SyntheticMR. beQuoted har undersökt saken närmare.

Upptakten till en kommersiell skördeperiod
För att fortsätta driva utvecklingen inom Accelerators dotterbolag har styrelsen föreslagit en nyemission om 28 miljoner kronor.

Andreas Bunge kommenterar utvecklingen kring Accelerators dotterbolag som att de befinner sig i upptakten till en kommersiell skördeperiod. Främst syftar han på SyntheticMR som kan börja sälja direkt till slutkund under nästa år.

SyntheticMR har sedan ett år tillbaka ett samarbete med Sectra och ingår som en tilläggsmodul i Sectras PACS-system. Bolaget uppger även att flera sjukhus är intresserade av Synthetic MRs mjukvara SyMRI Studio.

Man ska dock inte glömma bort att Accelerator tidigare uttalat sig om att det förväntade sig intäkter från SyntheticMR redan andra halvan av 2008. Nu menar Accelerator att intäkter kan komma första kvartalet 2009.

Nyemissionen redan tecknad till 40 procent
Den föreslagna nyemissionen är tecknad till 40 procent då större aktieägare förbundit sig att teckna motsvarande sitt nuvarande innehav. I samband med nyemission får alla deltagare även möjlighet att i framtiden förvärva aktier direkt i SyntheticMR genom en köpoption. Värdet på hela SyntheticMR uppges uppgå till 30 miljoner kronor.

Enligt Andreas Bunge kommer cirka 35 procent av Accelerators innehav ställas ut i form av optioner. Accelerators innehav i SyntheticMR uppgår idag till 53,33 procent.

- Vi har dock en möjlighet att öka vårt ägande i SyntheticMR, vilket skulle neutralisera ägandet till innan köpoptionerna ställdes ut. En del av pengarna vi får in genom nyemissionen kommer att investeras i SyntheticMR via aktier, säger Andreas Bunge.

Snål värdering på SyntheticMR
Tidigare analys av beQuoted (se nyhetsbrev nr 38 2007) tillskrev SyntheticMR ett värde på 20 miljoner kronor. Som vi nämnt ovan har en del hänt i bolaget vilket innebär att SyntheticMR tagit steget från forsknings- till produktionsbolag.

Därför tycker beQuoted att Accelerators värdering av SyntheticMR är väl snål. En analys från Redeye från början av året ger SyntheticMR ett värde på mellan 38 - 155 miljoner kronor beroende på utfall.

Pledpharma har påbörjat klinisk fas II-studie
I augusti påbörjade PledPharma en klinisk fas II-studie efter godkännande från Etiska Rådet. Studien genomförs på patienter som opererats för koloncancer och som erhållit förebyggande behandling med cellgifter.

Resultat väntas komma inom 3 - 4 månader. Andreas Bunge menar att PledPharma hör till de mest intressanta projekten inom Accelerator:

- Cellgift är den effektivaste behandlingen mot cancer. Kan vi då hitta ett sätt att motverka biverkningarna av cellgiftsbehandlingar innebär det stora möjligheter för oss.

Första nio månaderna
Resultatet för de första nio månaderna 2008 är något lägre jämfört med motsvarande period 2007. I övrigt har inga händelser av väsentlig betydelse skett. Siffrorna ser ut enligt följande:

      • Omsättning: 2,1 Mkr (2,3)
      • Aktiverat arbete för egen räkning: 2,5 Mkr (1,3)
      • Aktiverade omkostnader: 1,4 Mkr (0)
      • Resultat efter finansnetto: -6,6 Mkr (-5,6)
      • Vinst per aktie (efter utspädning): -0,11 kr (-0,12)

För tredje kvartalet isolerat blev siffrorna:

      • Omsättning: 0,7 Mkr (0,6)
      • Aktiverat arbete för egen räkning: 0,9 Mkr (0,7)
      • Aktiverade omkostnader: 0,3 Mkr (0)
      • Resultat efter finansnetto: -2,0 Mkr (-1,8)
      • Vinst per aktie (efter utspädning): -0,04 kr (-0,04)

Svårt att värdera Accelerator
beQuoted ställer sig frågandes till Accelerators intention att avyttra en del sitt innehav i SyntheticMR när intäkter kan börja trilla in under nästa år.

Accelerator har tidigare kommunicerat att det ska utveckla projekten inom ramen för bolag där Accelerator har ett majoritetsägande. Vi har då fått uppfattningen att Accelerator ska kapitalisera på dotterbolagen när de når sitt maximala värde.

Andreas Bunge bedömer SyntheticMR moget att bli ett eget bolag då det numera uppfattas som ett produktbolag. Han menar vidare att aktieägarnas möjlighet att i framtiden teckna sig för aktier i SyntheticMR är en form av ägarspridning.

Att Accelerator väljer att lätta på sitt innehav i SyntheticMR gör värderingen av Accelerator svårare. Accelerators börsvärde uppgår till nära 75 miljoner kronor medan Accelerators del i SyntheticMR värderas till 16 miljoner kronor.

Om deltagarna i den föreslagna nyemissionen väljer att lösa in sina optioner innebär det ytterligare kapitaltillskott på nära 6 miljoner kronor för Accelerator.

De övriga projekten i Accelerators portfölj värderas av beQuoted till 330 miljoner kronor och av Redeye till 180 miljoner kronor. Marknaden värderar dem till enbart 60 miljoner kronor. 

Vi anser exempelvis att Accelerator värderat SyntheticMR för lågt. Vi värderade SyntheticMR till 20 miljoner kronor för drygt ett år sedan och som vi nämnt har mycket hänt sedan dess.

ADI KRILIC
adi.krilic@beQuoted.com

PATRIK BLOMSTRÖM
patrik.blomstrom@beQuoted.com

Elverket har under det tredje kvartalet inte haft någon större nytta av de finansiella kontrakten. Priset för den finansiella säkringen har varit högre än differensen mellan SYS- och STO-priset. Lönsamheten fick sig därför en törn, trots ökad omsättning.

Differensen består i ytterligare några månader
Utvecklingen för de första nio månaderna har inte varit särskilt lyckad lönsamhetsmässigt för Elverket. Resultatet blev avsevärt sämre trots att omsättningen ökade med 27 procent jämfört med motsvarande period förra året.

Återigen är det den stora differensen mellan SYS- och STO-priset som spökar. Den historiskt höga differensen har stått sig in i det tredje kvartalet.

En av anledningarna är trasiga kablar mellan Sverige och Norge, vilket minskat överföringskapaciteten. Vd Jonas Borgardt hoppas att problemet med de trasiga kablarna kommer lösas inom det närmaste halvåret. 

Siffrorna för årets första nio månader blev följande:

      • Omsättning: 238,2 Mkr (187,7)
      • Resultat efter skatt: 5,6 Mkr (17,1)
      • Vinst per aktie: 0,62 SEK (1,9) 

Siffrorna för tredje kvartalet isolerat:

      • Omsättning: 68,7 Mkr (42,4)
      • Resultat efter skatt: 1,9 Mkr (3,8)
      • Vinst per aktie: 0,22 SEK (0,42) 

Omsättningsökningen består till en tredjedel av fler nya kunder och volymer. Resterande delen är hänförlig till högre prisnivåer.

Avstannad kundtillväxt
Kundstocken ökade marginellt under året och ligger på ungefär motsvarande nivå som samma tidpunkt förra året. Bolaget uppger att kundtillväxten stannat av under tredje kvartalet i år.

Nätverksamheten växte med 11 anslutningar under tredje kvartalet och det totala antalet uppgår nu till 13.211. Bredbandsverksamheten har utvecklats väl och visar ökad lönsamhet som en följd av anslutningsavgifter.

Högt pris för finansiell säkring
Som vi nämnde i den föregående artikeln om Elverket (se beQuoted nyhetsbrev nr 35) innebär inte högre prisnivåer och en ökad omsättning per automatik att lönsamheten följer samma väg.

Ett sätt för bolaget att hantera de volatila elpriserna och ligga rätt i sin prissättning är de finansiella kontrakten.

Volatila inköpspriser och pressade försäljningsmarginaler är huvudorsakerna till den försämrade lönsamheten. Elverket har således inte haft någon större lycka i sin positionering när det gäller prissäkring.

Anledningen är att priserna för en finansiell säkring för prisområdesdifferensen mellan SYS- och STO-priset har varit högre än själva differensen. Som en följd av detta har de finansiella kontrakten inte lönat sig för bolaget.

Elverket har därför belastats med kostnader som påverkat resultatet med 7,5 miljoner kronor. Rörelseresultat för verksamhetsområdet Elhandel blev -5 miljoner kronor.

Sänkta elpriser kan innebära ökad kundtillväxt
Elpriserna är på väg ned. De rörliga elpriserna har backat med 10 procent och terminsmarknaden har följt efter. Elpriserna isolerat behöver inte betyda att Elverkets lönsamhet påverkas i någon större utsträckning. Här kommer åter de finansiella kontrakten spela en avgörande roll.

Den avtagande kundtillväxten inom elhandeln är en effekt av de höga elpriserna. Många kunder väljer då rörliga avtal i hopp om att priserna ska falla. När nu priserna är på väg ned hoppas Jonas Borgardt att fler byter elleverantör:

- Vi är snabba att sänka priserna när de faller. Det är bara 15 procent av svenskarna som byter elleverantör. Här finns en stor potential att få igång soffliggarna.

Avmattning i byggkonjunkturen kan påverka nätverksamheten
beQuoted är för tillfället mer intresserade av hur en avmattning i byggkonjunkturen kommer påverka nätverksamheten. Den har enligt Jonas Borgardt varit en kassako för Elverket:

- Byggbolagen kommer att fullfölja sina pågående projekt, men på längre sikt är de mer försiktiga.

Nätverksamheten är en stor anledning till att Elverket visade vinst för de första nio månaderna. Rörelseresultatet uppgick till drygt 7 miljoner kronor. Det är dock 2 miljoner kronor lägre än för motsvarande period förra året.

Förvärv kan få igång tillväxten
Ett sätt för bolaget att parera en sviktande kundtillväxt i konjunkturnedgångens spår är förvärv, både inom Elhandel och Elnät. Dessutom har Jonas Borgardt uppgett att det inte är otänkbart för Elverket att bli elproducent.

Förutsättningar finns. Elverket visar upp en god finansiell stabilitet där soliditeten uppgår till drygt 60 procent. Utrymme för lån finns. Om vi går på den generella tumregeln att soliditeten ska uppgå till 25 procent (vilket utgör en riktlinje för bankernas utlåningsvilja), kan Elverket frigöra kapital på drygt 300 miljoner kronor.

Trots sämre resultat för årets första nio månader och en finanskris som dragit med sig hela börsen har Elverkets aktie parkerat sig på höga nivåer. Om vinst per aktie kan komma upp till 1 krona per aktie för helåret ger det ett p/e-tal på 46. För fjärde kvartalet förra året blev vinsten nära 0,4 kronor.

Den närmaste tiden kommer emellertid Elverkets prispressarkoncept vara avgörande för hur kundtillväxten inom elhandeln utvecklas. De finansiella kontrakten i kombination med kassakon elnät kommer att avgöra lönsamheten.

ADI KRILIC
adi.krilic@beQuoted.com