Annehems stora innehav av butiksfastigheter i Landskrona lär komma att skrivas upp i värde. Lyckad rekrytering av hyresgäster, ökad handel och höjda hyror ligger bakom. Prestigeprojektet Hyllie i Malmö blir lägre på höjden, men inte i omfattning.

Presstopp: Styrelsen har nyligen fattat beslut om att sälja / dela ut Victoria Park till aktieägarna. Erbjudandet värderar Victoria Park till 278 miljoner kronor. Försäljningen / utdelningen kommer att förstärka Annehems kassa med 60 miljoner kronor, men inte påverka det egna kapitalet. Mer info finns i faktarutan nedan.

Hemtex ny hyresgäst i Landskrona
I Landskrona har Annehem lyckats rekrytera ännu en intressant hyresgäst. Hemtex kommer nämligen att etablera sig i staden.

Sedan tidigare har företaget lyckats knyta till sig hyresgäster som Hennes & Mauritz och Gina Tricot. Därtill skokedjorna Håkanssons och Ecco. Att allt fler attraktiva hyresgäster väljer att etablera sig i Landskrona centrum skapar positiva "ringar på vattnet"-effekter.

För Annehem betyder det att företaget fortsätter att öka värdet i sina centralt belägna kommersiella fastigheter. Bolaget äger 50 procent av butiksfastigheterna längs gågatorna.

Hyreshöjningar kan ge 11 kronor per aktie
Totalt äger man 45.000 kvadratmeter butiks- och bostadsfastigheter i Landskrona. Av dessa är cirka 11.000 kvadratmeter butiker.

- Vi har tecknat hyreskontrakt på nivån 1.500 kronor per kvadratmeter i Landskrona centrum, berättar Peter Strand, vd för Annehem.

- Men i värderingen av våra butiksfastigheter i Landskrona ligger vi på en klart lägre genomsnittlig nivå, kanske 850 kronor per kvadratmeter.

- Den klart förbättrade cityhandeln skapar möjlighet att höja hyrorna i takt med att hyreskontrakt omförhandlas. Men det är en process som kommer att sträcka sig över flera år.

beQuoted tror att Annehem successivt kan nå hyreshöjningar på uppemot 650 kronor per kvadratmeter i centrala Landskrona. Räknar vi med en direktavkastning på 5,5 procent kan det ge ett mervärde på 130 miljoner kronor, eller nästan 11 kronor per aktie före skatt.

Planerna på Malmö Tower i Hyllie läggs på hyllan
I Hyllie har planerna på att bygga en skyskrapa högre än Turning Torso lagts ner.

- Fastigheten vi skall bygga kommer att bli lika stor som Malmö Tower. Lägre, men mer utbredd. Byggnadsplaner kommer att presenteras inom kort, berättar Peter Strand.

Därtill kommer bostadsrätter att byggas, istället för hyresrätter som tidigare planerats. Huvudskälet är att risken är lägre. Bostadsrätter kan säljas i förväg och därmed övertar köparen risken.

beQuoted undrar varför det inte blev ett Malmö Tower:

- Vi är angelägna om att det mesta av fastigheten skall vara byggd 2011, när tågen i Citytunneln börjar rulla, berättar Peter Strand.

- Samtidigt vill vi ha sålt 70 - 75 procent av bostadsrätterna innan vi börjar bygga. Genom att vi kan segmentsindela en lägre, men mer utbredd, fastighet behöver vi sälja färre bostadsrätter innan vi kan börja bygga ett segment.

- Ett torn kan man inte segmentsindela. Där måste man bygga allt eller inget. Då hade vi behövt bygga hyresrätter eller sälja mer innan vi kan börja bygga. Det hade tagit längre tid.

Men även andra skäl har vägt in:

- Utnyttjandegraden blir lägre i ett torn. Till exempel blir tornet smalare ju högre det når. Då tar en sådan sak som trapphuset relativt sett mer utrymme. Men det är utrymme som man inte kan få betalt för på samma sätt och då blir ekonomin i projektet sämre, förklarar Peter Stand.

- Ett torn tar dessutom i sig längre tid att bygga. Eftersom vi har bråttom spelar det roll. Vi vill vara klara när tågen i Citytunneln börjar rulla 2011 och det är redan trångt om resurser i byggsektorn.

Stor värdeökning första halvåret
Annehem har kommit med delårsrapporten för första halvåret 2007.

      • Hyresintäkter: 32,1 Mkr
      • Driftsnetto: 19,4 Mkr
      • Orealiserad värdeförändring: 93,9 Mkr
      • Resultat efter finansnetto: 97,2 Mkr
      • Vinst per aktie: 6,68 kr (6,46 kr efter utspädning)

Andra kvartalet isolerat blev siffrorna enligt följande:

      • Hyresintäkter: 17,2 Mkr
      • Driftsnetto: 10,2 Mkr
      • Orealiserad värdeförändring: 41,5 Mkr
      • Resultat efter finansnetto: 42,5 Mkr
      • Vinst per aktie: 3,34 kr (3,23 kr efter utspädning)

Eget kapital per aktie uppgår till 39,11 kronor.

I beQuoted nyhetsbrev nr 27 2007 redovisade vi en substansvärdering av Annehem. Den visade på ett värde på 84 - 105 kronor per aktie.

Mot bakgrund av förväntad utveckling för butikshyrorna i Landskrona gör beQuoted bedömningen att detta kan justeras upp med 5 kronor.

Annehem var redan tidigare en köpvärd fastighetsaktie i en mycket intressant region i Sverige. Oron på världens börser har dock knuffat ner aktien en bit. Det har skapat ett ännu bättre långsiktigt köpläge.

CHRISTER JÖNSSON
christer.jonsson@beQuoted.com

beQuoted lyssnade på Accelerators vd Andreas Bunge på Financial Hearings kapitalmarknadsdag. Accelerator kan på sikt nå stora royaltyintäkter från de projekt som företaget har i portföljen. beQuoted kan se en uppgångspotential i aktien på 180 - 250 procent.

Cancerprojekt med mycket stor potential
På kapitalmarknadsdagen presenterade Andreas Bunge, vd och huvudägare i Accelerator, sex av projekten som företaget har i sin portfölj.

Även uppskattningar över potential och relativ risk gjordes:

      • Skruvcoat (Medium marknadspotential, Medium relativ risk)
      • MRIboost (Stor potential, Hög risk)
      • PledOx (Mycket stor potential, Medium risk)
      • ProtRC (Mycket stor potential, Hög risk)
      • Synthetic MR (Medium potential, Medium risk)
      • HemoQlip (Liten potential, Låg risk)

Projekten med störst potential (PledOx, ProtRC) berör cancerterapier. beQuoted berättade om ProtRC i nyhetsbrev nr 22 2006.

Accelerators affärsmodell går ut på att utveckla och framför allt verifiera projekt i ett tidigt stadium så pass långt att de blir intressanta för större industriella samarbetspartners.

Dessa skall sedan ha finansiella muskler, organisation och upparbetade marknadskanaler att ta projekten ut på den globala marknadsarenan. Accelerators intäkter blir i första hand olika royaltyintäkter.

Till detta kommer ersättningar för så kallade milstolpar. Det är när ett projekt nått en viss fas. En industriell partner kan då besluta sig för att investera i projektet genom att hjälpa till att bekosta fortsatta verifieringar, till exempel en fas 3-studie. Men då blir royaltyn lägre.

Accelerators intäktspotential
Att värdera Accelerator är inte enkelt. Accelerators egen bedömning är att projekten vänder sig till en marknad på sammanlagt mellan 100 - 140 miljarder kronor.

Fullt utvecklade kan de totalt ha en realistisk maximal försäljningspotential på 7 - 10 miljarder kronor per år. Av detta kan Accelerator årligen få 350 - 700 miljoner kronor via royaltyintäkter.

Efter overheadkostnader och skattebelastning hamnar dessa direkt på sista raden i resultaträkningen. Andreas Bunge betonade att företaget kommer att ha mycket låga overheadkostnader även i framtiden.

Förutsättningar för värdering av Accelerator
Ett företags värde är lika med de pengar som man kan ta ut ur företaget, diskonterade till nuvärde. Så för att värdera Accelerator behöver följande frågor besvaras:

1. Hur stor andel av projekten kommer att lyckas?
2. Under hur många år kan man få royaltyintäkter från ett projekt?
3. Om 350 - 700 miljoner kronor är den realistiska maximala intäkten per år, hur stor bör genomsnittliga intäkten bli per år?
4. När i tiden kommer dessa betalningar att inträffa?
5. Hur stora blir overheadkostnaderna?

beQuoted tog kontakt med Andreas Bunge för att få lite kompletterande information:

- När man bedömer sannolikheter för att lyckas tittar man normalt sett på i vilken fas projekten befinner sig. Det är en dramatisk skillnad att gå från preklinisk fas till klinisk fas, säger Andreas Bunge.

- Vår bedömning är att vi har en mindre risk i flera av våra projekt. Vi utgår från redan godkända substanser och lägger till vissa mindre förändringar. Så vi får inte så komplicerade profiler på det som vi lanserar.

- När det gäller PledOx utgår vi från en substans som redan är godkänd. Därmed är hela problemet med biverkningar borttaget. Största risken som återstår är att de effekter som visade sig i preklinisk fas inte skall visa sig i klinisk fas.

beQuoted undrar vilka enskilda projekt som står för den största andelen av siffran 350 - 700 miljoner kronor:

- I nuläget är vår bedömning att PledOx, ProtRC och möjligtvis Spago Imaging står för den största delen. Men det kan givetvis förändras beroende på hur samtliga våra projekt utvecklas.

Värdering av Accelerator
Nedan följer beQuoteds analys av respektive projekt. De faktorer vi analyserar är följande:

      • Genomsnittlig sannolikhet för att lyckas
      • Genomsnittlig royaltyintäkt om man lyckas
      • Antal år med royaltyintäkter
      • Antal år till start för royaltyintäkter.

Genomsnittlig sannolikhet för att lyckas
beQuoteds egen uppskattning av sannolikhet för att lyckas med att nå marknaden baserar sig på riktlinjer för hur långt ett projekt kommit.

      • Projekt i upptäcktsfas: 4 procent sannolikhet
      • Projekt i klinisk fas: 5 procent
      • Projekt i fas 1: 20 procent
      • Projekt i fas 2: 40 procent
      • Projekt i fas 3: 60 - 80 procent

Genomsnittlig royaltyintäkt om man lyckas
Baserat på att Accelerator uppskattar realistisk maximal intäkt till 350 - 700 miljoner kronor per år, så räknar vi med snittvärdet 500 miljoner kronor.

När det gäller genomsnittlig royalty under projektets livslängd, så väljer vi att räkna med 70 procent av en realistisk maximal försäljning, det vill säga 350 miljoner kronor.

Det fördelar vi ut på projekten baserat på Accelerators egna uppskattningar om marknadspotential, såsom de kommunicerades under presentation på Financial Hearings.

Antal år med royaltyintäkter
När det gäller tiden för royaltyintäkterna kan ett läkemedelsprojekt ha en patentlängd på 20 år, som eventuellt kan förlängas.

Dock ramlar en del patenttid bort innan produkterna når marknaden, så vi räknar med en genomsnittlig tid för royaltyintäkter på 12 år.

Tid till royaltyintäkter
Tiden till att royaltyintäkter börjar trilla in är en uppskattning baserat på hur långt respektive projekt kommit.

beQuoteds sammanställning av siffror
Nedan följer en sammanställning av projekten. Siffrorna som följer efter respektive projekt berör i ordning:

      • Genomsnittlig sannolikhet för att lyckas
      • Genomsnittlig årlig royaltyintäkt om man lyckas
      • Antal år med royaltyintäkter
      • Antal år till start för royaltyintäkter.

beQuoteds bedömning i sammanfattning:

      • Skruvcoat (30%, 20 Mkr, 12 år, 4 år)
      • MRIboost (15%, 50 Mkr, 12 år, 4 år)
      • PledOx (30%, 110 Mkr, 12 år, 3 år)
      • ProtRC (10%, 140 Mkr, 12 år, 7 år)
      • Synthetic MR (30%, 20 Mkr, 12 år, 4 år)
      • HemoQlip (50%, 10 Mkr, 12 år, 1 år)

Baserat på ovanstående antaganden ser vi att det viktigaste förväntade bidraget kommer från PlexOx i första hand och ProtRC i andra hand.

Dessutom räknar vi med att Accelerator får två milstolpsersättningar, för PledOx och ProtRC, på 50 miljoner kronor per projekt.

Som jämförelseobjekt kan nämnas att Accelerator fick 25 miljoner kronor från Fresenius Medical Care för ett licensavtal för projektet HemoQlip.

Övriga data för värdering av Accelerator
Vi uppskattar overheadkostnaderna i Accelerator till 10 miljoner kronor per år, vilket är väl tilltaget.

beQuoted räknar med 2 procent inflation och väljer en kalkylränta på 8 procent. Någon tycker kanske att det är lågt givet den höga risken. Risken tas dock om hand via uppskattade sannolikheter enligt ovan.

Accelerator kommer därtill säkert att hitta nya projekt förutom ovanstående. Vi väljer dock att inte ta hänsyn till dem här. Även om det lär innebära en underskattning av det verkliga värdet i Accelerator.

Accelerators värde 4,90 - 6,47 kronor per aktie
Sammantaget ger beräkningarna att Accelerators projektportfölj skulle ha ett diskonterat realistiskt värde på 352 miljoner kronor. Utslaget per aktie blir det 6,47 kronor.

Höjer vi diskonteringsräntan till 12 procent faller nuvärdet till 267 miljoner kronor. Värdet per aktie blir 4,90 kronor.

Jämfört med dagens aktiekurs på 1,75 kronor ger det en uppgångspotential på 250 procent respektive 180 procent.

Det skall dock betonas att det rör sig om synnerligen grovhuggna beräkningar. Värdet kan både vara klart mindre och väsentligt större.

Idag har Accelerator med 54,4 miljoner aktier ett börsvärde på 95,2 miljoner kronor, vid aktiekursen 1,75 kronor.

Nyligen genomfördes en nyemission på 27 miljoner kronor. Huvudägarna inklusive vd Andreas Bunge tecknade inte bara sin andel i emissionen, utan mer därtill.

beQuoteds bedömning är att nettokassan efter nyemissionen lär hinna gå åt tills de första intäkterna trillar in. Ytterligare nyemissioner kan heller inte uteslutas.

Bra krydda i portföljen
Accelerator har kommit med delårsrapporten för första halvåret 2007.

      • Omsättning: 2,0 Mkr (2,8)
      • Varav aktiverat arbete för egen räkning: 0,6 Mkr (1,0)
      • Resultat efter finansnetto: -3,7 Mkr (-2,5)
      • Vinst per aktie: -0,07 kr (-0,07)

Andra kvartalet blev siffrorna enligt följande:

      • Omsättning: 1,3 Mkr (1,9)
      • Varav aktiverat arbete för egen räkning: 0,4 Mkr (0,9)
      • Resultat efter finansnetto: -2,4 Mkr (-1,6)
      • Vinst per aktie (efter utspädning): -0,04 kr (-0,05)

beQuoteds bedömning är att Accelerator är ett högriskföretag som man kan ha som krydda i sin portfölj. Som värderingen ser ut idag kan det med lite flax och mycket tålamod ge ett klart mervärde.

CHRISTER JÖNSSON
christer.jonsson@beQuoted.com

Esoteric Golf Technologys aktiekurs har stigit kraftigt under sommaren till följd av förväntningar på ett samarbetsavtal med Yes! Golf som signerades i slutet av sommaren. Samtidigt har bolaget fått en första order från som visar att arbetet flyter på som planerat.

Avtalet är klart och första beställningen är lagd
Esoteric Golf har under sommaren arbetat intensivt med att omvandla avsiktsförklaringen med Yes! Golf till ett bindande samarbetsavtal.

- Arbetet har inte enbart fokuserats på avtalet, utan även på att skapa ett god relation som förhoppningsvis skall leda till att samarbetet utvecklas på bästa möjliga sätt, berättar vd Tomas Dahl.

Avtalet innebär att Yes! Golf kommer att lägga beställningar på Esoteric Golfs produkter på månadsbasis. Den första ordern är på 840.000 kronor, och består av 2.000 Square Triangels, 2.000 Path Finders och 30 stycken Putting Guides.

Enbart i USA finns drygt 2.500 återförsäljare och när vi frågar Tomas Dahl hur han ser på de framtida beställningar är han optimistisk.

- Den först ordern är klar för leverans och kommer gå iväg så snart som möjligt. Intentionerna med Yes! Golf är att vi successivt skall få ut våra produkter hos samtliga återförsäljare runt om i världen.

beQuoted tolkar detta som att det finns stora möjligheter att de kommande beställningarna kommer att ligga på minst samma nivå som den första. Att enbart förse de 2.500 återförsäljarna i USA med en Path Finder i månaden kommer innebära större beställningar framöver.

Första ordersiffrorna fick aktiekursen att rusa
I samband med att bolaget presenterade sin första order från Yes! innehållande försäljningssiffror rusade kursen med 17 procent till 20 kronor.

Bolaget har än så länge levererat vad de lovat, både avtalet och en första initial order är på plats. Att aktien inte reagerar kraftigare på ordern tyder på att marknaden inte vågar ta ut allt för mycket i förskott.

beQuoted tror därför att framtida beställningar kan ge liknande reaktioner på kursen. Kan bolaget visa att de kommande orderna är i nivå med den första kan aktien stå in för en kraftig uppvärdering under året.

Klart bättre resultat än budgeterat för helåret
Bolagets egen prognos för helåret 2007 är att omsätta 4,8 miljoner kronor med ett negativt resultat på 6 miljoner kronor.

Tomas Dahl berättar att man i och med det nya avtalet kommer nå ett klart bättre resultat än budgeterat.

- Vi räknar med ett resultat som är klart bättre än budgeterat i och med att vi nu påbörjat leveranserna till USA, men även att vi lyckats hålla nere våra kostnader.

Siffrorna för första halvåret 2007 blev:

      • Omsättning: 523 Tkr (248) +111%
      • Resultat efter finansnetto: -1,80 Mkr (-1,37)
      • Vinst per aktie: -0,77 kr (-4,81)

beQuoted vågar dock inte spekulera i vad omsättningen för helåret kommer att hamna på. Mycket beror på om bolaget kommer hinna få två eller tre order till under året. Att kostnaderna kommer att kunna hållas lägre än prognostiserat ser vi som ett plus.

Egen verksamhet i USA
Esoteric Golf har även öppnat ett eget kontor i USA under sommaren för att komma närmare marknaden. Enligt Tomas Dahl så finns det många fördelar med att finnas lokalt i USA, trots distributionsavtalet med Yes! Golf.

- Vi kommer att finnas på plats för att stötta återförsäljarna i försäljningen av våra produkter. Samtidigt kommer vi att arbeta med utveckling av nya produkter tillsammans med Henri Reis, som leder utbildningen av den nystartade golfakademin, "Annika Academy" i Orlando, USA.

beQuoted testar Path Finder
beQuoted har i dagarna inhandlat en Path Finder och har som ambition att testa produkten och återkoma med en kort utvärdering i nästa artikel om Esoteric Golf.

JOHAN SKÅRBRATT
johan.skarbratt@beQuoted.com